库存集中于渠道和终端，经销商库存压力巨大
截至2012年12月31日，国内6大运动品牌(李宁、安踏、特步、匹克、361°和KAPPA)的账面库存总和为33.24亿元，比上年同期减少3.5%(图1)。作为运动品渠道商的宝胜的库存额为37.27亿元，比上年同期大幅增长37.4%。
光比较库存的绝对值，我们并不能形成清晰的概念。但通过增长率的变化，我们能粗略地做以下解读：与2008和2009年(-3.5%)相比，2010年(36.8%)和2011年(40.9%)的库存增长率大幅增加。说明，产品的畅销程度在下降，市场的供求关系正在转变。
库存并不是越低越好，对于运动品来说，一定的库存量(备货)是销售的必要支撑。但什么样的库存水平算健康呢?关键之道体育资讯公司的创始人张庆表示：库存的合理范围一般是当季销售额的20%到30%，大于50%就是危险水平。2012年，以上6大运动品牌的库存额占其销售总额的比例为11.2%，而宝胜的库存额占其销售额比例为27%，表面上看都处在健康的水平。但事实真是如此吗?显然不是。
渠道存货乘数的估计
李宁2011年毛利率为46%，那么2011年其11.33亿元的账面存货到一级代理商处的计量值约为21亿元[11.33/(1-46%)]，而2012年该数值约为15亿。据2007年宝胜上市材料披露，其为李宁在国内的最大代理商，其代理李宁品牌的店铺数占其总店铺数的10%(李宁在2012年财报中披露：本集团并无与任何单一外部客户交易产生之收入达到或超过集团收入之10%)。鉴于李宁店铺的店效会小于耐克和阿迪达斯，我们保守估计来自李宁品牌的收入占宝胜总收入的7%，那么在宝胜2012年37.27亿元的存货中，李宁品牌存货约占2.6亿元;另外，李宁在2004年上市材料中披露其最大客户的销售额占比为4.3%，那我们保守估计宝胜2012年销售占李宁总销售的6%，由此我们估算李宁产品在一级渠道上的库存总额为43亿元(2.6亿/6%)，渠道上的库存额与品牌商的库存额之比大约为2.9(43亿/15亿)，我们将这2.9定义为渠道存货乘数。我们在计算出6大国内运动品牌的平均毛利率为38%后，估计该6大品牌在一级渠道层面的库存总额约为156亿元，占总销售额的53%。
通过以上估算，虽然结果未必准确，但我们大致可以得出这样的结论：运动品行业的主要库存集中在渠道上，渠道商面临的库存压力要远大于品牌商。这一点亦可以从品牌商通过批发模式向渠道商压货的现象中得到印证。
对于渠道上到底有多少存货?还有一个侧面证据：据张庆透露，耐克在2012年一季度中国市场上的存货已占其当季销售额的56%。可以想象，品牌价值远超国内品牌的耐克尚处库存的高风险带上，那么国内品牌们的状况是否更为严重?
存货周转变慢，库存状况堪忧
理论上说，存货是一个动态的概念，以年底账面上的存货额来衡量行业的存货情况并不合适。我们认为，存货周转天数[365/(销售成本/平均存货额)]是更为合理的指标。它衡量了整个核算期内存货的平均状况。从图2我们发现，不管是品牌商还是渠道商，存货周转速度都在变慢，且渠道商的周转天数要明显高于品牌商，这也从侧面印证了渠道商面临的存货压力高于品牌商的论断。
KAPPA(动向)早在2011年就开始了渠道上的存货回购，并伴随大面积关店，是最早暴露问题的运动品牌。接着李宁在2012年下半年开始了渠道重振计划，回购存货和调整店铺是最为优先的两个手段，但其目前存货周转天数(90天)依然处在较高的水平。而KAPPA的存货周转天数已经大于200天，可见行业危机依然在持续。我们预计在未来2～3年，其他运动品牌的存货周转天数会呈上升趋势，企业的盈利能力堪忧。另外，耐克的存货周转天数近来也有上升趋势，2012年为87天;而阿迪达斯的存货周转正在好转，2012年为116天。
